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          万科A:行稳致远 买入评级

          2019-02-18 类别:公司研究 机构:长江证券 研究?#20445;?/span>申思聪

          [摘要]

          报告要点优异ROE背后是公司每个经营细节上的领先公司2017年ROE约为22.8%,远高于行业整体的13.6%。拆分来看,公司毛利率约为34.1%,高于行业整体的29.5%;期间费用率约7.1%(行业:


          9.4%),三项费用?#31034;?#20302;于行业整体;因此公司全口径净利率约为15.3%,高于行业整体的12.4%。杠杆方面,公司2017年归母权益乘数约为8.1倍,远高于行业整体的5.5倍,但主要依靠5.4倍的无息杠杆(行业:2.4倍),其1.3倍的有息杠杆远低于行业整体的1.9倍。公司的均好性可见一斑。


          关键节点前瞻性战略的选择成就公司的均好性举例而言,万科在1994年果断?#36710;?#26049;枝、聚焦于住宅开发主业优势赛道,销售和管理费用率也从调整完成前最高的7.8%和13.5%分别降至2017年的2.6%和3.7%。2000年前后,万科?#26174;?#22320;围绕核心城市进行布局,保障盈利能力同时?#40644;?#20102;增长瓶颈。2003年公司开始向帕尔迪学习,在客户细分、快周转、现金流管理等方面走在了前列,2003-2010年销售额CAGR达51%,2010年更是首破千亿元大关。2012年后,万科认识到行业将由“黄金时代”进入“白银时代”的变化,开始了向“城?#20449;?#22871;服务商”的战略转型,同时对激励机制作出重大调整。公司并不主动“赌周期?#20445;?#20294;数十年来经营战略上?#20013;?#39046;先于行业,背后是核心团队出众的战略眼光与强大的忧患意识。


          开发主业稳定基本盘,多元业务打开增长空间同时提升估值市场对公司担心主要在行业波动带来的销量下滑以及多元化能否带来稳定充足的利润,但我们认为公司仍有望在中长期引领行业,原因如下:1)商品住宅市场较为平稳,公司在住宅开发主业上已做到?#30340;?#39030;尖,有利于稳定基本盘;2)核心团队战略能力已被时间证明,未来超前的战略眼光、好赛道和协同效应或将支撑万科多元化业务发展,进而打开增长空间、提升估值。


          增长稳健、配置价?#20302;?#26174;,维持“买入”评级当前核心资产较为稀?#20445;?#20844;司作为房地产业“均好性”的集大成者,有望享受核心资产溢价。?#32422;?#27604;方面,公司近年来派息率较为可观,股息率已具一定吸引力,配置公司股票相当于以较可观?#25214;?#29575;买入高评级附带稳定增长的债券,具有一定安全边际;公司当前配置价?#20302;?#26174;。预测公司2018、2019、2020年EPS分别为3.02、3.68、4.44元,同比增长19%、22%、21%,对应2019年2月15日收盘价PE分别为8.80x、7.21x、5.97x;NAV每股43.42元,2月15日收盘价折让约38.86%;维?#33268;?#20837;评级。


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          独?#19994;?#26597;

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